3月26日盤(pán)后，中國(guó)電力發(fā)布2019年度業(yè)績(jī)公告，整體表現(xiàn)超預(yù)期。次日，中國(guó)電力董事局主席兼總裁田鈞也親自出席本次業(yè)績(jī)的發(fā)布會(huì)，與投資者共同探討公司的業(yè)務(wù)進(jìn)展細(xì)節(jié)，高度重視與投資者間的關(guān)系維護(hù)。

　　截至2019年12月31日止年度，公司實(shí)現(xiàn)總收入277.63億元(人民幣，下同)，同比增長(zhǎng)19.80%;BEITDA 105.49億元，同比增長(zhǎng)25.16%;歸母凈利潤(rùn)12.84億元，同比增長(zhǎng)16.94%;若剔除一次性減值及處置損失，歸母凈利潤(rùn)可達(dá)19.42億元，同比增長(zhǎng)76.87%;每股基本盈利0.13元，建議末期股息0.13元，派息率達(dá)100%，股息率約為11%(對(duì)應(yīng)當(dāng)日收盤(pán)價(jià)1.32港元)，維持慷慨的派息政策。

　　近期，隨著海外疫情加速擴(kuò)散，全球降息潮來(lái)勢(shì)洶洶，像中國(guó)電力這樣具備穩(wěn)盈利+高股息+低估值特質(zhì)的公共事業(yè)龍頭股恰受到市場(chǎng)的青睞。中國(guó)電力業(yè)績(jī)“出爐”后，交銀國(guó)際和中金公司也均表示繼續(xù)維持對(duì)其“買(mǎi)入”和“跑贏行業(yè)“的評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)分別為2.13港元和2.23港元，較中國(guó)電力截至3月26收盤(pán)價(jià)仍有超過(guò)60%的潛在釋放空間。

　　一. 2019年業(yè)績(jī)：多元化能源格局形成

　　在過(guò)去很長(zhǎng)的一段時(shí)間，中國(guó)電力都被市場(chǎng)視為一家傳統(tǒng)的火電企業(yè)，但其實(shí)近幾年，公司一直在積極地進(jìn)軍清潔能源領(lǐng)域。從目前來(lái)看，公司的轉(zhuǎn)型成效非常明顯，多元化的能源格局已經(jīng)形成。

　　1. 轉(zhuǎn)型進(jìn)軍清潔能源領(lǐng)域，相關(guān)板塊售電量增長(zhǎng)迅猛

　　先來(lái)看中國(guó)電力2019年度的核心運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)。

　　截至2019年12月31日止，中國(guó)電力發(fā)電廠的權(quán)益裝機(jī)容量達(dá)到21,113.2兆瓦，其中，清潔能源包括水電、風(fēng)電、光伏及天然氣發(fā)電的權(quán)益裝機(jī)容量共為7,510.1兆瓦，占權(quán)益裝機(jī)容量總額的約35.57%，同比提升2.69個(gè)百分點(diǎn);在建項(xiàng)目的權(quán)益裝機(jī)容量為5,409.8兆瓦，其中火電及清潔能源板塊分別為2,673.2兆瓦及2,736.6兆瓦，清潔能源板塊合計(jì)占比達(dá)到50.59%。

　　報(bào)告期內(nèi)，中國(guó)電力新增權(quán)益裝機(jī)容量1,381.6兆瓦，其中清潔能源的新增權(quán)益裝機(jī)容量達(dá)到1,022.2兆瓦，占總體裝機(jī)增量的超過(guò)70%，主要是公司通過(guò)收購(gòu)清潔能源項(xiàng)目以及出售火電項(xiàng)目部分股權(quán)(參考下圖)，以優(yōu)化資產(chǎn)抗風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)。由此我們可總結(jié)，中國(guó)電力的清潔能源板塊，尤其是風(fēng)電、光伏已成長(zhǎng)為公司新增裝機(jī)的主力軍，并逐步進(jìn)入集中投產(chǎn)期。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公司報(bào)告，格隆匯整理

　　電量方面，2019年，中國(guó)電力實(shí)現(xiàn)總售電量83,559吉瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)17.75%，保持一貫穩(wěn)健的攀升態(tài)勢(shì)。其中，火電、水電、風(fēng)電和光伏發(fā)電板塊的售電量分別為56,020吉瓦時(shí)、20,947吉瓦時(shí)、3,289吉瓦時(shí)及3,303吉瓦時(shí),占比份額分別為67.04%、25.07%、3.94%及3.95%，火電貢獻(xiàn)了中國(guó)電力最大頭的售電體量。

　　不過(guò)，在轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的持續(xù)推進(jìn)下，中國(guó)電力于清潔能源板塊的售電量增速非常迅猛，相較于火電9.60%的同比售電量增速，期內(nèi)水電、風(fēng)電及光伏的售電量增速則分別高達(dá)28.87%、68.39%及100.82%。公告顯示，水電主要是受益于中國(guó)電力大部分的水電廠所在流域年內(nèi)雨水偏豐，以及廣西公司水力發(fā)電量全面并入，風(fēng)電及光伏則主要是受益于前面提到的新增裝機(jī)集中投入商業(yè)運(yùn)營(yíng)。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告

　　機(jī)組效率方面，除了期內(nèi)火力的平均利用小時(shí)數(shù)稍有4.42%的同比降幅外，水電、風(fēng)電、光伏均有不同程度的增長(zhǎng)，尤其是水電平均利用小時(shí)數(shù)同比增長(zhǎng)23.32%，也反映出環(huán)保高壓下清潔能源的需求將更多地被釋放，契合中國(guó)電力接下來(lái)轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略方向。

　　最后，值得注意的是，水電在港股中一向是較為稀缺的標(biāo)的。經(jīng)過(guò)近年的多元化轉(zhuǎn)型發(fā)展，中國(guó)電力的水電售電量已經(jīng)能夠占到公司總體量的1/4左右，在港股同類發(fā)電企業(yè)中是最高的，正面佐證公司已經(jīng)逐步擺脫傳火電企業(yè)標(biāo)簽，清潔能源業(yè)務(wù)的稀缺價(jià)值有待釋放。

　　2. 收入規(guī)模穩(wěn)健擴(kuò)張，一次性減值及處置不影響經(jīng)營(yíng)狀況

　　受益于各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)穩(wěn)中趨好，2019年，中國(guó)電力實(shí)現(xiàn)總收入277.63億元，同比增長(zhǎng)19.80%。其中，火電、水電、風(fēng)電和光伏的收入分別為184.07億元、56.86億元、15.95億元及20.75億元，同比分別增長(zhǎng)10.95%、24.55%、76.18%及86.09%，清潔能源板塊收入增幅顯著，與售電量增長(zhǎng)表現(xiàn)呈現(xiàn)正相關(guān)。

　　成本方面，期內(nèi)中國(guó)電力火電業(yè)務(wù)的平均單位燃料成本為208.11元/兆瓦時(shí)，同比下降3.48%，主要是受益于國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格的走弱。同時(shí)，公司2019年火電機(jī)組的供電煤耗率也有所改善，同比下降0.59克/千瓦時(shí)，在火電節(jié)能減排方面取得實(shí)際成效。

　　需要注意的是，2019年，中國(guó)電力發(fā)生了共計(jì)10.64億元的一次性減值及處置，其中就包括了公司旗下部分小型水電廠的一次性減值4.26億元，主要是受這些小型水電廠所處區(qū)域政策限制、電網(wǎng)外送線路建設(shè)滯后、電量消納能力受限等客觀因素影響，但并未影響公司業(yè)務(wù)的正常運(yùn)營(yíng)。

　　具體看各個(gè)板塊的盈利情況。報(bào)告期內(nèi)，中國(guó)電力實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)22.01億元，其中火電、水電、風(fēng)電及光伏板塊貢獻(xiàn)的凈利潤(rùn)分別為5.54億元、7.00億元、5.15億元和6.17億元，風(fēng)電和光伏的占比份額同比均得到提升，水電凈利潤(rùn)份額則略有下降，主要是受前面提到的一次性資產(chǎn)減值影響，但依然是中國(guó)電力利潤(rùn)貢獻(xiàn)最大的業(yè)務(wù)板塊。

　　受一次性減值及處置影響，2019年，中國(guó)電力實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.84億元，同比增長(zhǎng)16.94%，增速稍弱于收入規(guī)模的擴(kuò)張水平。但若剔除一次性減值及處置損失，公司的歸母凈利潤(rùn)可達(dá)到19.42億元，同比大幅增長(zhǎng)76.87%，證明公司實(shí)際的盈利增長(zhǎng)勢(shì)頭非常迅猛，增速甚至超過(guò)早前的市場(chǎng)預(yù)期，業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)狀況良好。

　　3. 資金儲(chǔ)備充裕，負(fù)債結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化

　　今年年初，一場(chǎng)突如其來(lái)的疫情“黑天鵝”，讓市場(chǎng)意識(shí)到了現(xiàn)金流儲(chǔ)備的重要性。

　　2019年，中國(guó)電力的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入同比大幅增長(zhǎng)85.25%至51.58億元，主要是受益于銷售電力收入的穩(wěn)步提升，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流強(qiáng)勁;期內(nèi)，公司投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出為158.17億，同比增長(zhǎng)28.81%，大部分均用于在清潔能源板塊建設(shè)新發(fā)電廠和發(fā)電站，推進(jìn)公司轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的順利進(jìn)行;同時(shí)，公司籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流入同比增長(zhǎng)50.49%至100.48億元，為資本性投資提供良好的外部支持。

　　截至2019年底，中國(guó)電力的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為12.38億元，可動(dòng)用未提取融資額度351.38億元，資金儲(chǔ)備較為充裕。期內(nèi)，公司于中國(guó)境內(nèi)發(fā)行了中期票據(jù)及超短期融資券，綜合融資成本較年初下降0.22個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)也得到進(jìn)一步優(yōu)化，長(zhǎng)期借款占比由2018年底的76%下降至72%，債務(wù)中約63%位浮動(dòng)利率債務(wù)，有望受益全球降息的趨勢(shì)，負(fù)債比率則控制在63%左右的適當(dāng)水平。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告

　　二. 2020年機(jī)遇：推進(jìn)清潔能源平價(jià)上網(wǎng)項(xiàng)目，火電有望受益煤價(jià)繼續(xù)下行

　　展望2020年，對(duì)于中國(guó)電力來(lái)說(shuō)無(wú)疑仍將會(huì)是挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存的一年。

　　1. 嚴(yán)格把控疫情影響，所有項(xiàng)目均已恢復(fù)生產(chǎn)

　　今年年初，中國(guó)乃至全球多個(gè)國(guó)家和地區(qū)發(fā)生了新型肺炎冠狀病毒，導(dǎo)致全國(guó)各行各業(yè)陸續(xù)“停工停產(chǎn)”。其中，中國(guó)電力的湖北公司及大別山電廠就處于疫情較為嚴(yán)重的湖北地區(qū)，機(jī)組運(yùn)營(yíng)面臨了極大的挑戰(zhàn)。但公司表示在嚴(yán)格的防控下，疫情影響已被降到最低，截至目前旗下所有的發(fā)電廠均已恢復(fù)生產(chǎn)，力爭(zhēng)保證全年發(fā)/售電量繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。

　　值得一提的是，中國(guó)電力的大別山電廠于大年初一收到了支援武漢用電的預(yù)通知，在短時(shí)間內(nèi)緊急召集運(yùn)行當(dāng)值人員返崗，雙機(jī)齊發(fā)直供武漢戰(zhàn)“疫”前線，是春節(jié)期間湖北省首家雙機(jī)運(yùn)行的火電企業(yè)，危難時(shí)刻體現(xiàn)了民族品牌的社會(huì)責(zé)任與企業(yè)價(jià)值。

　　2. 國(guó)內(nèi)疫情得到緩解，動(dòng)力煤價(jià)格弱勢(shì)基調(diào)不改

　　2019 年，隨著去產(chǎn)能基本進(jìn)入尾聲,新增產(chǎn)能加速投放，我國(guó)煤炭供求結(jié)構(gòu)進(jìn)一步由“緊平衡”轉(zhuǎn)向“寬平衡”，動(dòng)力煤市場(chǎng)價(jià)格中樞跌破600元/噸,運(yùn)行區(qū)間為 550-650 元/噸。今年1-2月，由于疫情的影響，我國(guó)原煤產(chǎn)量累計(jì)同比下滑6.3%，但隨著我國(guó)疫情逐步得到控制，礦山也積極響應(yīng)“保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”的號(hào)召，產(chǎn)量穩(wěn)步恢復(fù)，全年增產(chǎn)基調(diào)不變。根據(jù)國(guó)家能源局公告，2019年我國(guó)煤炭實(shí)際產(chǎn)量增加1.04億噸，預(yù)計(jì)2020年全年煤炭的新增產(chǎn)能將達(dá)到0.91億噸，可能帶來(lái)7,000萬(wàn)噸左右的產(chǎn)量增量，煤炭市場(chǎng)供需繼續(xù)向“寬松”轉(zhuǎn)變，預(yù)計(jì)動(dòng)力煤價(jià)格中樞全年降幅有望在3-5%左右。

　　3. 推進(jìn)風(fēng)電、光伏平價(jià)項(xiàng)目, 擺脫業(yè)務(wù)補(bǔ)貼依賴

　　在清潔轉(zhuǎn)型的導(dǎo)向下，中國(guó)電力除了管控火電資本性支出、積極優(yōu)化資產(chǎn)股權(quán)結(jié)構(gòu)外，也一直在著重開(kāi)發(fā)風(fēng)電、光伏的平價(jià)、競(jìng)價(jià)清潔能源項(xiàng)目，形成優(yōu)質(zhì)的清潔能源基地，逐步擺脫業(yè)務(wù)對(duì)補(bǔ)貼的依賴，達(dá)到凈利潤(rùn)和現(xiàn)金流雙贏的目的。

　　2019年5月，中國(guó)電力旗下的“遼寧朝陽(yáng)500兆瓦光伏平價(jià)上網(wǎng)項(xiàng)目”獲得發(fā)改委、國(guó)家能源局的正式批覆，被列入全國(guó)首批光伏上網(wǎng)試點(diǎn)項(xiàng)目名單，并且從體量來(lái)說(shuō)是全國(guó)最大的。該項(xiàng)目雖然沒(méi)有政府補(bǔ)貼，但已獲土地租賃優(yōu)惠，預(yù)期將大幅節(jié)省營(yíng)運(yùn)成本。同時(shí)，根據(jù)《關(guān)于積極推進(jìn)風(fēng)電、光伏發(fā)電無(wú)補(bǔ)貼平價(jià)上網(wǎng)有關(guān)工作的通知》，電網(wǎng)企業(yè)將保障該項(xiàng)目?jī)?yōu)先發(fā)電、承擔(dān)全額保障性收購(gòu)，并保證至少20年電價(jià)保持不變，預(yù)期該項(xiàng)目資本金內(nèi)部收益率不低于13%，起到良好的市場(chǎng)示范作用。

　　目前，中國(guó)電力正在開(kāi)展前期工作的新項(xiàng)目(包括已向中國(guó)政府申請(qǐng)審批的項(xiàng)目)裝機(jī)容量總額約2,300兆瓦，其中主要為清潔能源項(xiàng)目，主要分布于湖北、湖南、寧夏及江蘇等具有發(fā)展?jié)摿Φ膮^(qū)域。

　　三. 投資價(jià)值亮點(diǎn)：穩(wěn)盈利+低估值+高股息

　　最后，看到中國(guó)電力的投資價(jià)值亮點(diǎn)。

　　一方面，中國(guó)電力目前的PE(TTM)約為9.7倍，估值已處在近年來(lái)的價(jià)值洼地，很大程度上與市場(chǎng)整體氛圍有關(guān)。眾所周知，港股一向與外圍環(huán)境較為聯(lián)動(dòng)，在美股月內(nèi)四度“熔斷”的刺激下，今年以來(lái)的走勢(shì)非常疲軟，目前恒生指數(shù)的PE約為8.7倍，處在近十年均值減一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的水平，更是近三年來(lái)的最低位，市場(chǎng)整體估值水平相當(dāng)吸引，繼續(xù)下探的空間不大。

　　同時(shí)，鑒于行業(yè)政策、市場(chǎng)需求等優(yōu)勢(shì)，清潔能源板塊包括水電、風(fēng)電、光伏的平均估值水平較火電板塊向來(lái)是更高的。中國(guó)電力近幾年聚焦轉(zhuǎn)型清潔能源成效顯著，水電占比領(lǐng)銜港股同業(yè)，盈利水平快速成長(zhǎng)，不到10倍的估值低位防御性較高。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND,格隆匯整理

　　另一方面，在全球降息潮下，中國(guó)電力依然逆市堅(jiān)持慷慨的派息政策，有望成為避險(xiǎn)資產(chǎn)優(yōu)選。根據(jù)公司2018年修訂的派息政策，年度現(xiàn)金股息金額應(yīng)不低于該財(cái)政年度公司股東應(yīng)占凈利潤(rùn)的50%。而其實(shí)，自2017年以來(lái)，憑著著穩(wěn)健增長(zhǎng)的盈利能力以及強(qiáng)勁的資金儲(chǔ)備，中國(guó)電力的派息率已經(jīng)連續(xù)三年保持在100%的最高水平。若按公司2019年業(yè)績(jī)公告發(fā)布日的收盤(pán)價(jià)1.32港元計(jì)算，股息率則達(dá)到11%，分紅水平相當(dāng)亮眼。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公司報(bào)告,格隆匯整理

　　隨著全球市場(chǎng)寬幅震蕩,資金開(kāi)始尋求避險(xiǎn)資產(chǎn)。在海外疫情惡化、外需受損、內(nèi)需驅(qū)動(dòng)的情況下，高股息的中國(guó)核心資產(chǎn)是最占優(yōu)的投資品種，中國(guó)電力未來(lái)有望為投資者帶來(lái)超額收益。