我們在上篇綠色環保行業的七個變與不變——23張圖帶你一起進行“十四五”中期回顧和展望（上）深入探討了我國綠色環保行業進入“十四五”以來的前四個變與不變，包括：

• 發展階段的變與不變：綠色環保長期穩定發展的趨勢保持，但部分細分市場的拐點提前或滯后；

• 投資趨勢的變與不變：升級改造和下沉市場是投資新高地，但地方政府財政缺口擴大恐拖累投資；

• 運營服務的變與不變：運營為王的主旋律越唱越響，但依賴政府補貼的領域可能長期面臨資金流困境；

• 戰略打法的變與不變：產業融合深耕客戶是再發展的一根支柱，但需審慎應對市場不確定性增加趨勢；

接下來，我們將為您帶來剩余三個：

• 競爭態勢的變與不變：頭部企業的馬太效應持續凸現，但隱形地方保護主義抬頭恐造成地域壁壘高筑；

• 融資模式的變與不變：PPP、EOD模式持續發展占據主流地位，但綠色基金、REITs等發展不及預期；

• 企業轉型的變與不變：數字化智慧化趨勢與熱度不減，但同時低碳轉型、ESG也正在成為行業新熱點。

競爭態勢的變與不變

不變：頭部企業的馬太效應持續凸現

強者愈強、弱者愈弱，這一趨勢在我國綠色環保市場已經持續了一段時間，當前收入規模排在前20的企業的增長率基本上一直都高于行業的平均增長水平，排名靠后的企業想追趕上的難度只會越來越大（見圖16）。辰于在2019年預測未來十年內我國綠色環保行業將先后出現資產規模數千億、收入規模超千億的旗艦企業，現在看來這個判斷依然是站的住腳的。

造成馬太效應的主要原因在于，過去很長一段時間，綠色環保行業的核心競爭力基本都與規模呈現正相關——資金實力、政府關系、運營經驗、品牌效應，企業規模越大，在這四方面的積累也會更多，在競爭時更游刃有余。舉個例子，央企大舉進入綠色環保領域后，在水生態環境治理、流域治理等領域幾乎壟斷行業，就是因為它們在資金實力、政府關系方面無人能敵。

此外，從2018年PPP暴雷開始，環保民企因資金鏈短缺問題“投奔”國企央企的現象屢見不鮮，我們認為在地方政府缺錢的大環境下，民企僅靠自身力量想實現持續的規模增長是比較困難的，更加理想的發展路徑之一應是從技術的角度切入，包括大數據、云技術、創新工藝、技術難點等，做國企的供應商或合作伙伴，共享規模的增長，做綠色環保領域的“專精特新”。

變：隱形地方保護主義抬頭恐造成地域壁壘高筑

2022年3月25日《中共中央國務院關于加快建設全國統一大市場的意見》發布，提出要推進市場監管公平統一、破除地方保護和區域壁壘，充分發揮市場在資源配置中的決定性作用，事實上中央十分清楚，破除地方保護和市場分割是重中之重、難中之難，也是關鍵所在。

但據辰于的長期觀察，我們認為在綠色環保領域，隱形地方保護主義有抬頭的趨勢。由于地方政府財政資金缺口情況十分嚴峻，把綠色環保相關的政府采購或項目交給地方政府控制的地方國企，各種資金只是左手轉右手，能夠有效的把錢留在自己口袋里，把利潤和稅收留下來，甚至可以讓地方國企利用項目資產進行再融資，撬動更大的杠桿效應。

環衛市場是這種現象普遍出現的領域之一。根據有關統計，2021年，環衛市場成交的千萬級及億級單一來源項目總數共17個，合同總額近14億元，而這些項目的中標供應商普遍是本地的環境企業，尤其是當地的國企。在山東、浙江、廣東、湖北等省份，不少環衛項目都是以單一來源采購方式實施的，業界對此曾有不少質疑的聲音。

如果說這是2021年才開始出現的現象，不具備代表性，那么從長遠來看，地方保護主義抬頭可能會以影響更加深遠的形式出現。正如我們所看到的，近幾年多個省份都成立了省級環保平臺，根據辰于的統計，到2021年已經有17家省級環保平臺相繼成立（見圖17），大多數省級環保平臺的組建方式都是如出一轍的——地方政府將與環保有關的企業、資產集中劃撥，相比其他企業，省級環保平臺與當地地方政府的關系自然更加親密，其發展企圖也是雄心勃勃。

更重要的是，隨著我國綠色環保行業進入運營時代，20年前新建的許多BOT項目將相繼進入移交期，這些項目是能夠帶來穩定現金流的“香饃饃”，移交給地方政府后，地方政府會優先把這些項目的運營權移交給誰呢？城鎮污水的行業集中度在2021年首度出現了下滑也許能代表這個問題的答案，至少規模靠前的全國型企業不是正確答案（見圖18）。近水樓臺先得月，在存量競爭的時代，地方保護主義可能會成為造成市場競爭陷入混亂的最大威脅因素。

融資模式的變與不變

不變：PPP、EOD模式持續發展占據主流地位

“錢從哪里來”一直是綠色環保項目的頭等大事，不論是地方政府還是企業都會為了融資的事而絞盡腦汁，地方政府隱性債正是地方政府想盡辦法融資的產物。但為了解決融資的問題，同時化解隱性債帶來的巨大金融風險，國家采取開“前門”堵“后門”的方式引導地方政府通過風險可控、可管理的方式融資，一是給予了地方政府發行地方債的權力，這也是地方政府目前唯一合法的融資渠道，二是鼓勵地方政府以PPP、EOD模式開展公益性項目，要鼓勵社會資本共同參與項目建設、運營，減少地方政府的支出責任。辰于判斷PPP、EOD模式仍將是綠色環保項目的主流模式。

原因之一是，除了PPP、EOD之外，可選的選項越來越少了。之前分析過，地方政府財政資金缺口持續擴大，最近幾年大量通過發債的方式來彌補缺口，導致債務快速增長，債務增長到頂之后怎么辦？其次，地方融資平臺等渠道進行融資的可操作空間也越來越少，財政部部長劉昆2023年初針對地方債務危機強調“堅持不救助原則，做到誰家的孩子誰抱”，“將進一步打破兜底預期”，要是拼命融資導致地方融資平臺暴雷，對于地方政府官員來說就不是業績問題，而是鋃鐺入獄了，而關于土地出讓、政府采購、特許經營等方面的政策也在不斷補漏洞，堅決遏制地方隱性債的增量。所以，社會資本只能是最后的方法了，PPP、EOD都是要通過商業模式的設計，以項目運營收益來吸引社會資本掏錢投資，這也是為數不多合法的方式。

原因之二是，PPP、EOD模式本身也在持續的發展。PPP模式從2015年發展至今已經有8年的時間，期間雖然經歷過調整，但目前PPP模式在我國已經初步成熟，規范發展、陽光運行是未來的主旋律。EOD模式從2020年開始第一次試點，目前已經在推動常態化入庫工作，各地都在積極探索EOD項目的實施（圖19），要打通生態產品價值實現這條路，實現經濟與生態環境共同發展，未來可期。

變：綠色基金、REITs等發展不及預期

綠色基金、REITs等金融工具也是環保項目融資的渠道，積極發展這些融資渠道，能夠使企業、政府具備更多選擇，畢竟長久以來銀行都是融資主力，對社會資本的撬動作用較小，不利于鼓勵社會資本參與到生態環保建設中來。

不過就目前的形勢來看，綠色基金、REITs雖然本身有所發展，但對綠色環保領域的建設起到的作用還有待觀察。據我們觀察，這些綠色基金大多投向新能源、新能源汽車、新能源電池材料等領域，對大氣、水、土壤、固體廢物污染治理等外部性強的傳統環保領域投資較少，引領社會資本的作用并沒有預期的那么有力。

還是要看到，2019年以來，國內每年新出現的綠色基金數量都超過2000個（見圖20。注：綠色基金數量采取管理者口徑，即持股管理者的管理基金產品有涉及環保綠色產業的部分定義為綠色基金管理者，綠色管理者（機構）所發行的基金為綠色基金），綠色基金的熱度相對還是比較高的，期待綠色基金能夠持續發展，為我國的生態環保事業貢獻強大助力。

REITs是公開募集基礎設施證券投資基金的簡稱，是不動產證券化的一種重要手段，是并列于股票、債券、基金和衍生品的證券品種，說白了就是用空間換時間，以往項目投資建設后要通過十數年的運營來收回投資獲取收益，運用REITs之后，投資人使用現金購買項目后期的收益，企業就能夠立刻收回項目的投資，加快資金周轉，把“重資產模式”變成“輕資產模式”。2020年4月，《關于推進基礎設施領域不動產投資信托（REITs）試點相關工作的通知》明確了采用“公募基金+單一基礎設施資產支持證券”的產品架構，優先支持基礎設施補短板行業，這是REITs的正式起步。辰于對過去2年內REITs的發展進行了統計，2022年的總規模達到了500多億元，但是用于綠色環保領域的金額占比不到4%，也就是僅有20億規模（見圖21），還有待進一步發展。

企業轉型的變與不變

不變：數字化智慧化趨勢與熱度不減

綠色環保行業常常被認為是一個比較“low”的行業，原因之一就是綠色環保行業“技術含量低”是大眾印象，是一個勞動力密集、科技不夠發達的產業。然而當互聯網發展深刻影響世界的同時，綠色環保行業也不能置身事外，數字化、智慧化在綠色環保行業的普及趨勢長期存在，在較早進入成熟期的一批行業中，如城鎮供水、污水行業，數字化、智慧化技術在這幾年蓬勃發展，還有一批行業在數字化帶來的巨大收益下，也朝著這個方向“狂奔”，例如智慧環衛、智能環衛裝備等。

辰于多次強調數字化的重要性，數字化不是口號，不是遙不可及的未來。數字化不僅是政策大力推動的發展方向，也是企業保持競爭力的必行之路。

二十大上，習近平總書記提出“加快發展數字經濟，促進數字經濟和實體經濟深度融合”，在首屆中國國際智能產業博覽會上，習近平總書記也強調“促進數字經濟和實體經濟融合發展，加快新舊發展動能接續轉換，打造新產業新業態，是各國面臨的共同任務”，數據要素正在成為勞動力、資本、土地、技術、管理等之外最先進、最活躍的新生產要素，驅動實體經濟在生產主體、生產對象、生產工具和生產方式上發生深刻變革，誰走在前面，就能夠享受發展的紅利。從數據上看，2021年我國數字經濟規模已經達到45萬億，占GDP的比重即將突破40%（見圖22），全社會的數字化是大勢。

數字化確實也在成為企業的核心競爭力之一，數字化和智慧化在幫助企業降低人工成本、降低運營成本、減少運營安全風險、提高運營精細化管理水平等方面都發揮著巨大的優勢。更具體來說，企業的數字化轉型一是商業數字化，或者說管理的數字化，管理者可以使用更加豐富、多維度的數據來做出更加準確的決策，提高企業的敏捷性；二是生產數字化，在生產過程中運用數字化技術，將標準化的生產流程變成機器的自動化生產、自動化監控，提高效率的同時，還能有效降低成本。

“十四五”就要過去一半，關于數字化轉型的議題，企業該認真籌備和實施了。到數字化的跨越，還要先經過標準化的一關，組織的標準化、生產的標準化是實現數字化的基礎，而數字化是智慧化的基礎，企業要做好充分的準備。

變：低碳轉型、ESG也正在成為行業新熱點

數字化轉型是互聯網的發展帶來的，而“十四五”以來，低碳可能是影響最大的變化之一。自2021年我國確定了“30·60”雙碳戰略以來，無論是企業、地方政府都非常關注，各地、各大型國有企業紛紛開始制定自身的碳達峰碳中和行動方案，無論這是自發的還是上級的要求，低碳轉型正在轟轟烈烈的開展。

綠色環保行業與低碳轉型在這幾年中碰撞出了很多火花。

一是各類生產清潔能源的綠色環保細分市場，以生物質發電為主，除了打上了“綠電”的標志之外，發電環節產生的余熱也變成了“香饃饃”，熱電聯產改造在各地都流行起來。

二是一些大量使用能源的綠色環保細分市場，以水的生產處理、固廢處置為主，綠色能源替代工作成為熱潮，比如供水廠在廠內空置區域、屋頂架設光伏發電設施或風力發電設施，自發自用，減少傳統的電網用電，不僅降低了碳排放還具有一定的經濟效益。

三是一些車輛使用較多的綠色環保細分市場，以環衛清掃、垃圾轉運為主，將傳統的汽/柴油車替換為新能源車的行動正在進行，例如鄭州要求2023年底前環衛車全部更新為新能源車輛；淄博要求新增環衛用車，4.5噸以下的全部采用新能源車型，4.5噸以上的采用新能源車型比例不低于80%。有關研究顯示，隨著新能源車市場滲透率加速提升，2020-2035 年新能源環衛車銷量將達到 197.5 萬輛，對應市場空間約 8000億元以上。

四是與綠色低碳理念高度一致的ESG這兩年在國內蓬勃發展，將企業的整體低碳轉型與ESG有機結合起來成為企業治理的發展方向。2022年國內在ESG監管政策方面取得了積極進展，2022年1月滬深兩大交易所分別更新了《上市規則》，首次納入企業社會責任相關內容；4月證監會發布《上市公司投資者關系管理工作指引》，將ESG信息作為投資者關系管理中上市公司與投資者溝通的內容之一；5月國資委發布《提高央企控股上市公司質量工作方案》，明確要求更多央企披露ESG報告，力爭到2023年實現全覆蓋。據調研，綠色環保領域的上市企業ESG信息披露比例與其他行業相比較低（見圖23），預計行業將很快面臨ESG信息披露、管理實踐方面的挑戰。