2021年上半年，上市公司風(fēng)電資產(chǎn)交易持續(xù)活躍。基于滬深港三地上市公司公告信息統(tǒng)計(jì)，共有14筆風(fēng)電資產(chǎn)明確交易意向或已完成交割，涉及裝機(jī)容量615.79萬千瓦，股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易金額超過173億元。

（來源：微信公眾號(hào)“風(fēng)電順風(fēng)耳” ID：fengdianshunfenger 作者：宋燕華）

與去年同期同口徑統(tǒng)計(jì)的交易規(guī)模808.5萬千瓦相比（詳見《【重磅】2020上市公司風(fēng)電資產(chǎn)交易半年報(bào)》），今年上半年交易量有所下降，但如扣除去年國電投集團(tuán)內(nèi)部轉(zhuǎn)讓烏蘭察布600萬千瓦項(xiàng)目股權(quán)的單體影響，今年的市場化交易規(guī)模遠(yuǎn)超往年。

表1 2021年上半年風(fēng)電資產(chǎn)交易信息統(tǒng)計(jì)

趨勢一：交易不可見性增加

伴隨存量風(fēng)電資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，地方能源企業(yè)和傳統(tǒng)行業(yè)公司對(duì)新能源資產(chǎn)配置意愿上升，2020年是上市公司參與風(fēng)電資產(chǎn)交易史無前例的活躍之年。由于賣方中的主機(jī)廠家、民營開發(fā)商、買方中的地方能投、傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)等主體多為上市公司，滬深港三地交易所披露的交易量在交易總量中的代表性有明顯提升。

但是，2021年上半年這一趨勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)，交易不可見性再度增強(qiáng)。

究其原因，從賣方來看，2015-2017年成立的首批新能源基金集中進(jìn)入退出期，如潤創(chuàng)基金、寧柏基金、中廣核三期基金、麥格理基礎(chǔ)設(shè)施基金等；從買方來看，3060目標(biāo)退出后，五大三峽兩核從開發(fā)商變成收購商，其中以國電投和三峽集團(tuán)表現(xiàn)最為突出。由于三峽新能源（600905.SH）在今年6月才上市，國電投集團(tuán)收購權(quán)充分下放于省公司，導(dǎo)致上半年部分資產(chǎn)交易的雙方均為非上市主體，沒有主動(dòng)披露交易的渠道和義務(wù)。

此外，從交易方式來看，2020年是存量含補(bǔ)貼項(xiàng)目搶裝年，也是小業(yè)主手握資源的最后一年。大部分資產(chǎn)交易在建設(shè)期前后采取了預(yù)收購或增資方式進(jìn)行，即便交易一方是上市公司，交易金額和性質(zhì)也可能沒有達(dá)到披露的重要性水平。

為此，上半年實(shí)際發(fā)生股權(quán)轉(zhuǎn)讓的項(xiàng)目裝機(jī)容量遠(yuǎn)超目前統(tǒng)計(jì)的615.79萬千瓦。

趨勢二：新疆領(lǐng)跑，三北解套

從地區(qū)上看，伴隨限電好轉(zhuǎn)和資源導(dǎo)向思維的回歸，三北地區(qū)存量資產(chǎn)價(jià)值重新得到認(rèn)可，交易規(guī)模占比過半。

去年開始，蒙西、遼寧、黑龍江等東北、華北地區(qū)資產(chǎn)已有交易發(fā)生，今年以來曾經(jīng)被投資人談虎色變的西北地區(qū)資產(chǎn)也出現(xiàn)購銷兩旺的局面，僅新疆地區(qū)就錄得4筆交易，合計(jì)裝機(jī)容量44.65萬千瓦，對(duì)于原股東來說，成功地邁出了現(xiàn)金回流和資產(chǎn)解套的重要一步。（參見《新疆風(fēng)光資產(chǎn)：被遺忘的價(jià)值洼地》）

在總交易量當(dāng)中，三北地區(qū)資產(chǎn)占比較高也導(dǎo)致上半年整體估值偏低。除了潤創(chuàng)新能源基金退出予廣州發(fā)展（600098.SH）的40萬千瓦項(xiàng)目PB倍數(shù)為2.2倍以外，其他交易PB倍數(shù)沒有超過1.5倍，這一問題也值得審視。

圖1 2021年上半年風(fēng)電資產(chǎn)交易地區(qū)分布

如果說中東部地區(qū)交易的是現(xiàn)貨，那么三北地區(qū)買賣的則是現(xiàn)貨+期權(quán)。從已運(yùn)行年限來看，東北地區(qū)有接近40%的存量風(fēng)電裝機(jī)運(yùn)行時(shí)間超過10年，華北、西北地區(qū)也均有半數(shù)以上機(jī)組出質(zhì)保。在土地使用年限是50年、三北地區(qū)資源品質(zhì)優(yōu)良、存量項(xiàng)目擁有更為稀缺的接入通道的情況下，三北地區(qū)老舊項(xiàng)目Repower和廠區(qū)內(nèi)擴(kuò)容成為現(xiàn)實(shí)業(yè)務(wù)。

未來三北地區(qū)存量項(xiàng)目交易必將更加活躍，甘肅、吉林等地區(qū)資產(chǎn)交易也將提上日程，與此同時(shí)，存量資產(chǎn)的價(jià)值也應(yīng)該再認(rèn)識(shí)。僅以本期項(xiàng)目剩余年限現(xiàn)金流來折算投資回報(bào)，一定是對(duì)資產(chǎn)價(jià)值的低估。

圖2 截止2020年末各地區(qū)風(fēng)電資產(chǎn)運(yùn)行年限分布（CWEEA）

趨勢三：海陸并舉，批量轉(zhuǎn)讓

從項(xiàng)目類型上看，陸上資產(chǎn)仍然是上半年資產(chǎn)交易的絕對(duì)主力，占比超過90%，海上風(fēng)電項(xiàng)目共有2筆交易，涉及裝機(jī)容量60萬千瓦，分別位于江蘇和廣東。

由于今年是海上項(xiàng)目搶裝年，業(yè)主忙于建設(shè)無暇融資，下半年海上項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓也不會(huì)有顯著增加。但海上項(xiàng)目建成后，原業(yè)主會(huì)存在轉(zhuǎn)讓少數(shù)股權(quán)從而變現(xiàn)部分開發(fā)收益、回籠資金、降低股權(quán)融資成本的需求，為此明后年海上風(fēng)電資產(chǎn)交易規(guī)模值得期待。

圖3 2021年上半年風(fēng)電資產(chǎn)交易類型分布

此外，今年以來資產(chǎn)交易單體規(guī)模顯著上升，14筆交易中僅有2筆規(guī)模為5萬千瓦以下，3筆交易為50萬以上的資產(chǎn)組合。

從出售動(dòng)因來看，除了常規(guī)的買方規(guī)模擴(kuò)張、賣方變現(xiàn)開發(fā)收益等因素外，申華控股（600653.SH）由于股東華晨集團(tuán)破產(chǎn)重整，而不得不出售旗下6家風(fēng)電項(xiàng)目股權(quán)來回籠資金；中核匯能由于集團(tuán)內(nèi)業(yè)務(wù)整合需求，被中國核電（601985.SH）收購100%股權(quán)；北控清潔能源（01250.HK）期許回歸A股，將旗下天津北清電力智慧能源有限公司100%股權(quán)置入中電電機(jī)（603988.SH）；潤創(chuàng)新能源基金則是在存續(xù)期內(nèi)批量退出了部分投資組合。

圖4 2021年上半年風(fēng)電資產(chǎn)交易單筆規(guī)模分布

股權(quán)退出方面也較為徹底，超過66%的交易資產(chǎn)為多家原股東共同退出100%股權(quán)。少數(shù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓則多見于財(cái)務(wù)投資人增資（珠海港（000507.SZ））、集團(tuán)內(nèi)部股權(quán)轉(zhuǎn)讓（江蘇新能（603693.SH））、為回籠資金集中退出自身持有的全部股權(quán)（申華控股）等原因。

圖5 2021年上半年風(fēng)電資產(chǎn)交易股權(quán)結(jié)構(gòu)分布

趨勢四：基金、戰(zhàn)投，全面開花

項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓活躍的同時(shí)，股權(quán)融資形式呈現(xiàn)多樣性。

比如，通過受讓基金份額最終獲得資產(chǎn)是近年來的資產(chǎn)交易新趨勢之一。

今年上半年，嘉澤新能（601619.SH）以自有資金2.2億元受讓浙江巽能科技有限公司持有的寧夏寧柏產(chǎn)業(yè)投資基金7.945%的合伙份額，這已是嘉澤新能在兩年來對(duì)該基金的第三次份額增持。

無獨(dú)有偶，2021年1月川能動(dòng)力（000155.SZ）發(fā)布公告表示，將以9.27億元對(duì)價(jià)向自身作為劣后級(jí)有限合伙人的成都川能鋰能股權(quán)投資基金受讓其持有的能投鋰業(yè)62.75%股權(quán)，完成了基金退出清算和資產(chǎn)注入的閉環(huán)。

此外，并非基于單體項(xiàng)目，而是在更高的股權(quán)層面引進(jìn)戰(zhàn)略投資人，也成為大型業(yè)主的另一種融資嘗試。

2021年5月，上海電力（600021.SH）發(fā)布公告，為支持海上風(fēng)電項(xiàng)目發(fā)展，公司擬通過非公開發(fā)行股票融資22億元，其中12億來自母公司國電投集團(tuán)，10億元來自長江電力（600900.SH），實(shí)現(xiàn)了跨集團(tuán)的合作。

2021年6月30日，中廣核風(fēng)電有限公司在北京產(chǎn)權(quán)交易所發(fā)布增資信息，擬融資金額不低于200億元，占增資后股權(quán)比例不高于33%，款項(xiàng)將用于風(fēng)電和光伏儲(chǔ)備項(xiàng)目的開發(fā)、建設(shè)，儲(chǔ)能、綜合智慧能源、售電、電力增值服務(wù)等新業(yè)務(wù)。

在3060的目標(biāo)下，無論是五大三峽兩核還是地方能源企業(yè)，擴(kuò)張的需求是現(xiàn)實(shí)的，但自主開發(fā)新項(xiàng)目卻要受到核準(zhǔn)、并網(wǎng)、建設(shè)等多重障礙，為此，收購存量項(xiàng)目是必然選擇之一。上半年風(fēng)電資產(chǎn)交易活躍，下半年精彩還將繼續(xù)，而且項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓、股權(quán)融資將呈現(xiàn)多元化趨勢。

作為賣方，應(yīng)更多關(guān)注估值合理性，防范價(jià)值低估；作為買方則需做好項(xiàng)目所在地的中長期電價(jià)和消納形勢預(yù)測，不可想當(dāng)然認(rèn)為歷史代表未來，并關(guān)注資產(chǎn)質(zhì)量改善空間和項(xiàng)目延展性可能，尋求超值回報(bào)。