7月7日，小鵬汽車（09868.HK）在香港聯合交易所主板上市，它也是今年首個美國、中國香港兩地上市公司。

“之前國內很多科技企業著急到美股上市，主要還是因為缺錢。美國市場對互聯網概念、新能源概念的公司給的估值比較高，融到的錢自然就多。”景暉智庫首席經濟學家胡景暉在接受《中國經營報》記者采訪時表示，“隨著A股、港股對新能源概念股的估值調整，頭部新能源汽車公司開始考慮通過雙上市模式（美國+中國香港）回歸，拓寬融資渠道。”

隨著國內新能源汽車頭部企業逐步獲得二級市場的認可，參與其中的投資機構正在變得更加多元，地方國資紛紛下場，而且相關投資機構的投資動作、投資模式也發生了些許變化。

多家頭部VC、PE入局

新能源汽車“第一梯隊”背后的投資者主要由互聯網巨頭、頭部VC、PE以及一些早期投資進入的中小投資機構組成。其中，阿里巴巴投了小鵬汽車，騰訊、京東、百度投了蔚來汽車，美團和字節跳動投了理想汽車。這一投資結構在新能源汽車“第二梯隊”得到了延續，奇虎360投了哪吒汽車，百度投了威馬汽車，騰訊、滴滴出行投了愛馳汽車。目前看，BAT在這一輪新能源汽車的投資中布局較早，其中騰訊布局廣泛，投資了蔚來汽車、愛馳汽車、威馬汽車，甚至在Pre-A輪就入手了愛馳汽車。

記者梳理發現，和騰訊一樣，也有一些頭部VC、PE投資機構在圍繞新能源汽車進行廣泛布局，其中高瓴、紅杉資本中國、Baillie Gifford & Co最為典型。高瓴在A輪就投了蔚來汽車，也參與了小鵬汽車的B+輪、C+輪，還參與了小鵬汽車的IPO認購。紅杉資本中國布局了零跑、威馬、蔚來、小鵬，基本都是小額跟投，涵蓋第一梯隊、第二梯隊的頭部新能源車企。作為美國特斯拉的最大外部投資者，英國愛丁堡的資產管理公司Baillie Gifford & Co對蔚來汽車的投資則一直比較穩定。

2020年第三季度蔚來汽車股價持續上漲，股價累計漲幅超過100%，高瓴二級市場團隊在2020年第三季度重新建倉蔚來汽車，又在2020年第四季度再度清倉，再次鎖定了蔚來汽車的新一輪增長紅利。

除了在二級市場的公開操作，高瓴還通過可轉債投資蔚來汽車。公司信披顯示，2019年1月蔚來汽車發行了一筆6.5億美元的可轉債，高瓴認購了其中一小部分，相關可轉債票據屬于優先性票據，并可轉換為公司美國存托憑證（ADSs），到期時間為2024年2月1日。在高瓴清倉蔚來汽車之后，2020年1月至3月多家非關聯亞洲基金又給蔚來累計總額達4.35億元的可轉債融資支持，不過蔚來汽車并未披露相關亞洲基金具體名稱。

除了蔚來汽車，在小鵬汽車的B+輪、C+輪，理想汽車的IPO認購中，均有高瓴的身影。此外，高瓴還在A股和港股市場投資了比亞迪股份、長城汽車等。在新能源板塊上，高瓴重注投資了A股的隆基股份、通威股份、寧德時代、恩捷股份等光伏和鋰電企業，表明持續看好新能源產業鏈上、中游的電池、芯片和新材料等領域。

地方國資接力

除了VC、PE等在一二級市場的持續發力，頭部新能源車企與政府背景的投資機構的聯系正越來越緊密。

據小鵬汽車招股書披露，2020年9月，小鵬汽車與廣州地方政府機關廣州經濟技術開發區的全資投資公司廣州凱得投資控股有限公司（以下簡稱“廣州凱得投資”）訂立合作協議。廣州凱得投資同意支持小鵬汽車建立新智能電動汽車生產基地，投資最多13億元，并提供或促成融資人民幣12億元以購買生產基地所需的生產設備。

2021年4月，小鵬汽車與武漢地方政府機關武漢經濟技術開發區管理委員會訂立投資協議。后者支持小鵬汽車于武漢經濟技術開發區建立新智能電動汽車生產基地及研發中心，每年產能計劃10萬輛。

蔚來與合肥方面也在2020年達成合作。2020年4月29日，蔚來汽車宣布與合肥市建設投資控股（集團）有限公司、國投招商投資管理有限公司以及安徽省高新技術產業投資有限公司等戰略投資者簽署關于投資蔚來中國的最終協議。

戰略投資者將向蔚來中國投資70億元人民幣，蔚來汽車向蔚來中國投資42.6億元人民幣，相關投資注入蔚來中國的法律主體蔚來（安徽）控股有限公司（以下簡稱“蔚來安徽”），投資總額為112.6億人民幣。交易完成后，蔚來將持有蔚來安徽75.9%的控股股份，戰略投資者將合計持有24.1%的股份。

此前，李斌曾向媒體表示，從戰略上講，這次融資幫蔚來汽車打通了人民幣的募資通道。

在合肥市政府的支持下，蔚來汽車的融資渠道開始更加多元化。2020年7月10日，蔚來中國宣布，與中國建設銀行安徽省分行等六家銀行舉行了蔚來中國銀企戰略合作簽約儀式。根據戰略協議，此次簽約的六家銀行將向蔚來中國提供104億元人民幣綜合授信，以支持蔚來中國業務的運營與發展。

泓智資本創始人張莫同判斷，與江淮汽車的合作也是蔚來汽車選擇合肥的重要原因之一。“國內汽車產業有特殊環境，中國整車廠的生產資質其實是受限的。上世紀90年代末，吉利汽車被9字頭的乘用車生產資質卡過一陣子，后來開了口子，不過口子開得不大。現在汽車廠商生產資質、汽車型號等都需要上報國家發改委報備”。

除了小鵬汽車、蔚來汽車，理想汽車也先后與國資合作。

億歐智庫研究總監武東表示，“政府層面的支持，包括獲得政府背景投資企業的注資，對于中國新勢力造車企業在本土做推廣更重要。”

資本追逐泡沫？

截至美東時間7月2日收盤，蔚來汽車、小鵬汽車、理想汽車的市值分別已經超過825億美元、351億美元、295億美元。值得注意的是，這三家新能源頭部車企都未實現盈利。2020年蔚來汽車、小鵬汽車、理想汽車凈虧損分別為53.04億元人民幣、27.320億元人民幣、1.517億元人民幣。

“這不叫虧損，這叫投資。因為做一家智能汽車企業，專利技術、知識產權、軟硬件設備，尤其是互聯網方面的一些投入，包括自動駕駛、電機電控等都是非常花錢的，也是優質資產。”中國汽車流通協會副秘書長曾丕權表示。

張莫同告訴記者，從產品層面來看，“新能源汽車、智能汽車是傳統汽車的迭代產品，從設計、研發到應用完全是新的產業鏈、新的生態。用傳統的盈虧模型來看新能源汽車，并不合適。”

億歐EqualOcean執行總經理楊永平向記者表示，按照常規估值方式對新能源車企進行評估，明顯失真。“從技術維度來看，新能源汽車的整個科技產業化落地需要時間培育；從經營角度來看，新能源車企的生產管理體系、產品營銷體系、銷售渠道等，與傳統車企也不同；從品牌定位層面來看，新能源車企的品牌矩陣相對不是那么豐富多元，可能為了打某細分市場只有兩三款車型。總體而言，對新能源車企的估值應該比科技公司高，要素涵蓋IP知識產權部分、團隊部分、產品路線部分等，估值鏈條長、維度多。現在很多新能源車企開始把研發創新部分作為一個很重要的宣傳點，或者說市凈率比值的一個體現，而傳統車企估值方式主要依靠市盈率，過于關注汽車銷量、售價等維度。”

老虎證券一位投行業務合伙人表示，新勢力造車企業涉足領域包括研發、生產、到銷售、再到服務在內的幾乎整個汽車生命周期，因此導致財務和業務上與互聯網行業有不少相似的地方。比如財務上，因為巨額的研發費用，新勢力造車企業往往前期不盈利，可以用市銷率去估值；后期有機會實現規模化，降低邊際成本，可以用自由現金流折現來取代傳統汽車PE估值法。 （中國經營報）