這兩家深市上市公司之間的吸收合并交易，絕對是2021年A股市場上一筆精妙的資本運作，也是環保行業內的一場重大整合。

《電鰻快報》注意到，1月23日城發環境和啟迪環境同時發布換股吸收合并和募集配套資金預案，合并方為城發環境，被合并方為啟迪環境，配套募資規模為27億元。

《電鰻快報》進一步研究發現，城發環境最終的實際控制人是河南省政府，啟迪環境雖說無實際控制人，但其背后真正掌舵人是清華控股，這筆交易屬于地方政府與國內知名校企之間的大融合，而且是“蛇吞象”模式：啟迪環境的總資產和凈資產規模基本是城發環境的5倍，營收規模是城發環境的4.5倍。不過，啟迪環境預計2020年將出現巨虧。從三季報數據看，城發環境則保持著良好的盈利狀況。

總體上看，這是一場多贏局面的資本運作。

城發環境吸收合并啟迪環境

據《電鰻快報》根據交易指標核算，城發環境的估值規模為74.67億元，啟迪環境的估值規模為108.58億元。此外，從資產規模、營收規模上這次吸收合并也是屬于“小吃大”的狀態。

根據交易方案，城發環境擬以發行股份方式換股吸收合并啟迪環境，即城發環境向啟迪環境的所有換股股東發行股份，交換該等股東所持有的啟迪環境股份。本次合并完成后，啟迪環境將終止上市并注銷法人資格，城發環境將承繼及承接啟迪環境的全部資產、負債、業務、人員、合同及其他一切權利與義務。城發環境因本次合并所發行的股份將申請在深交所主板上市流通。

同時，城發環境擬采用詢價方式向不超過35名特定投資者，非公開發行股份募集配套資金不超過27億元，不超過城發環境換股吸收合并啟迪環境交易金額的100%，且擬發行的股份數量不超過本次合并前城發環境總股本的30%。

本次合并中，城發環境換股價格為定價基準日前20個交易日的股票交易均價，即11.63元/股；啟迪環境換股價格為定價基準日前20個交易日的股票交易均價6.90元/股為基礎，并在此基礎上給與10%的溢價率確定，即7.59元/股。

每1股啟迪環境股份可以換得城發環境股份數=啟迪環境的換股價格/城發環境的換股價格。根據上述公式，啟迪環境與城發環境的換股比例為1：0.6526，即每1股啟迪環境股份可以換得0.6526股城發環境股份。

換股發行股份的數量。截至目前，城發環境的股份總數為64207.8255萬股，在不考慮異議股東行使現金選擇權的情況下，參與本次合并項下換股的啟迪環境股份為143057.8784萬股。參照本次換股比例計算，城發環境為本次合并發行的股份數量合計為93359.5715萬股。

交易價格=啟迪環境換股價格×啟迪環境總股本。根據以上定價和股份數量可以計算出，本次換股吸收合并中，城發環境擬購買資產的交易價格即換股吸收合并啟迪環境的成交金額為108.58億元。同時，由此可以計算出城發環境的估值，為74.67億元。

構成重大資產重組 不構成重組上市

根據城發環境與啟迪環境2019年度經審計的財務數據及本次換股吸收合并的交易作價，本次換股吸收合并構成重大資產重組。

在交易作價上，啟迪環境超出城發環境近34億元，而2019年的審計數據，啟迪環境的資產總額、資產凈額和營業收入是城發環境的494.96%、502.71%和449.69%，均超過了《重組管理辦法》規定的50%紅線。

不過，本次交易并沒有構成重組上市。《電鰻快報》梳理公開信息發現，交易前后，合并主體即城發環境的控股股東和實際控制人均為河南投資集團和河南省財政廳，最終實際控制人仍為河南省政府。

城發環境主營業務為高速公路開發運營和基礎設施投資建設兩大板塊，同時公司逐步在原有業務的基礎上拓展垃圾焚燒發電業務等生態環保業務。第一大股東為河南投資集團有限公司，持股56.47%，該股東為河南省財政廳100%控股。第二大股東為中國聯合水泥集團有限公司，持股9.72%。

啟迪環境主營業務覆蓋固廢收集處置全產業鏈及水務生態綜合治理全領域，可提供專業化環境治理整體解決方案。啟迪環境無實際控制人，但從其持股結構上看，實際為清華控股多主導，為清華大學校企。第一大股東啟迪科技服務有限公司，持股16.56%。

本次合并完成后，按照啟迪環境與城發環境1：0.6526的換股比例，不考慮募集配套資金及收購請求權、現金選擇權行權影響，河南投資集團對合并公司（即合并完后成的城發環境）的持股比例為23.01%，仍為控股股東，河南省財政廳仍為城發環境的實際控制人。

如果再考慮配套融資，按照募資規模不超過27億元和本次募集配套資金發行價格與城發環境換股價格同為11.62元/股，本次合并和募集配套資金完成后，河南投資集團對合并后的城發環境的持股比例為20.50%，仍為控股股東，河南省財政廳仍為城發環境的實際控制人。總之，城發環境的控制權未發生變更。

多贏格局

這是一場多贏格局的資本運作。城發環境將進一步最大做強環保產業，配套募資也有利于河南省獲得資本市場資金發展經濟。同時，啟迪環境正在面臨巨虧，合并后有利于該公司原有產業發展，清華控股等一眾股東壓力驟減，獲益匪淺。

城發環境一直保持著良好的業績增長，2018年、2019年和2020年前三季度，該公司分別實現營業收入20.28億元、22.63億元和16.31億元，實現凈利潤5.89億元、6.29億元和3.05億元。

啟迪環境2020年將由盈利轉為巨虧，營業收入也大幅度下降，而在此前則盈利狀況良好。根據近期披露的2020年年度業績預告，該公司預計12.5億元至15.7億元，同比下降447.79%至536.83%，而2019年該公司凈利潤為3.594億元；預計實現營業收入85億元至93億元，而2019年該公司實現營業收入為101.76億元。

啟迪環境表示，業績變動原因，一是受新冠疫情的影響，公司上下游企業推遲復工復產，勞務人員流動受阻，對公司正在施工項目的全面啟動產生了一定的影響。二是該公司根據國家政策和行業政策導向，主動及時調整建設及運營收入結構。根據項目的融資進展合理的調整施工進度，控制投資節奏，以及報告期內新中標合同減少，使得公司的建設類營業收入有所減少，2020年度公司營業收入及毛利率較上年同期出現下降。

不過，兩家公司合并后，新合并的公司有望實現強強聯合，啟迪環境原有業務的經營和利潤狀況有望有所改觀。這一點在交易方案中雙方均做了相關闡述。

其中，城發環境在高速公路運營的基礎上，通過靜脈產業園建設運營，已戰略布局固廢處理、水務、環衛等領域，目前已成為河南省內環保龍頭，并積極探索全國布局的發展戰略。啟迪環境為一家能源環保一體化的環境綜合治理科技企業，主營業務涉及固廢處置、互聯網環衛、再生資源回收與利用、水務業務、環衛專用車輛及環保設備制造等諸多領域。借助啟迪環境的市場、經驗、技術等各方面資源，合并后的存續公司在環保領域的建設、運營和服務能力將進一步提升，力爭打造立足河南、貫通黃河、輻射全國、國際一流的環保領軍企業。

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