發展階段：垃圾焚燒公司仍處于業績高速增長期。我們梳理了A股上市的以垃圾焚燒為主業的7家上市公司最新數據，垃圾焚燒龍頭公司利潤規模快速增長。1）2016-2020年凈利潤總和的CAGR達25%。2）分公司來看，2016-2020年凈利潤CAGR：圣元環保、偉明環保、旺能環境、三峰環境、綠色動力、瀚藍環境、上海環境分別為51%、40%、35%、24%、22%、20%、8%；3）2020年凈利潤同比增速：圣元環保、三峰環境、偉明環保、旺能環境、綠色動力、瀚藍環境、上海環境分別為40%、30%、29%、27%、21%、16%、1%。最近幾年為垃圾焚燒公司業績高速增長期。

運營數據：產能快速擴張，噸發提升。1）垃圾焚燒公司產能處于快速擴張期。2016-2020年，平均已投運產能復合增速達19%。根據各公司儲備和在建項目情況，投產高峰仍在持續，驅動業績快速增長。2）各公司噸上網電量整體有提升趨勢。2016-2020年，A股垃圾焚燒公司平均噸上網電量由255度提升至300度，年復合增速4%。生活垃圾熱值提升、技術進步及大型項目增加等因素導致垃圾焚燒公司平均噸上網電量提升。

現金流：垃圾焚燒公司現金流較好。1）2020年垃圾焚燒公司平均收現比（銷售商品、提供勞務收到的現金/營業收入）91%。2）2020年垃圾焚燒公司平均凈現比（經營活動現金流量凈額/凈利潤）為163%。收現比和凈現比雖略有下降，但各公司現金流整體維持良好水平。

杠桿水平：垃圾焚燒公司資產負債率仍在提升趨勢中。剔除新上市的圣元環保及三峰環境，垃圾焚燒公司的平均資產負債率2020年為60%，同比去年提升1.50pct，垃圾焚燒公司正處于資本開支高峰期，資產負債率整體看來仍在提升趨勢中。

盈利能力：垃圾焚燒公司維持較高盈利水平。1）2020年垃圾焚燒公司平均ROE14.2%。2）2020年垃圾焚燒公司平均綜合毛利率43.2%。3）2020年垃圾焚燒公司平均凈利潤率為23.6%。

投資建議。1）政策變動不改垃圾焚燒剛需性質，行業仍處于產能加速投運期。2）我國碳中和工作推進加速，垃圾焚燒行業受益，具體包括碳交易將提升垃圾焚燒公司盈利能力和改善現金流，以及碳減排約束將降低垃圾填埋比例，提升行業天花板等。

風險提示。垃圾焚燒行業政策變化、垃圾焚燒項目進度低于預期。